Eerder deze week kondigde ceo en oprichter Jitse Groen aan het in Israël gevestigde 10bis voor 135 miljoen euro in contanten te kopen.

Dat maakt deze acquisitie veruit de grootste aankoop die Takeaway tot nu toe heeft gedaan. Topman Groen is met ruim 35 procent van de aandelen nog altijd de grootste aandeelhouder van het bedrijf dat hij in het najaar van 2016 naar de beurs bracht.

Nieuwe tak van sport
Verrassend was niet alleen de thuismarkt van de prooi, Israël. Het vanuit Tel Aviv opererende 10bis bezorgt in tegenstelling tot Takeaway namelijk nauwelijks eten bij particulieren thuis.

De overname betekent dus dat Takeaway een voor haar nieuw marktsegment gaat bedienen. Het in 2000 opgerichte 10bis draait bijna volledig op bestellingen voor lunches en avondeten van het Israëlische bedrijfsleven. In 2015 zette de besteldienst ook de eerste schreden op de particuliere markt voor thuisbezorging, maar dat onderdeel draagt nog slechts fractioneel bij aan de omzet. Volgens Groen is dat segment ‘onderontwikkeld, maar wel snel groeiend’.

10bis wordt gekocht van de oprichter en de Amerikaanse investeringsmaatschappij TA Associates. De Amerikanen kochten zich halverwege 2016 voor een onbekend bedrag in bij de Israeli’s. TA Associates heeft volgens haar website belangen in een waaier aan bedrijven, waaronder de ook in Nederland actieve kledingketen Zadig & Voltaire en het huidverzorgingsmerk Paula’s Choice.

De prijs
Hoe de historische cijfers van 10bis er precies uitzien, is voor buitenstanders niet vast te stellen. Jitse Groen geeft slechts een beperkte inkijk in de prestaties van 10bis. Beleggers moeten het bovendien doen met een handvol cijfers over 2017. Dat maakt het er niet eenvoudiger op deze overname te beoordelen.

Takeaway betaalt in ieder geval 135 miljoen euro in contanten voor de online besteldienst. Daarvoor krijgt Amsterdamse concern een maaltijdbezorger die vorig jaar 15,2 miljoen bestellingen verwerkte. Dat leverde 13,2 miljoen euro aan commissieopbrengst op. 10bis hield daar een operationele winst (ebitda) van 5,7 miljoen euro aan over. Takeaway kreeg in 2017 ruim vierenhalf keer zoveel orders binnen (68 miljoen).

Wat Takeaway zelf dus nog niet lukt, een operationele plus noteren, is de Israëli’s al wel gelukt. Ter vergelijking: de omzet van Takeaway was vorig jaar 166 miljoen euro en dat zorgde voor een ebitda-verlies van ruim 27 miljoen euro. Vooral de enorme marketinguitgaven in Duitsland vreten vooralsnog aan de winstgevendheid. Takeaway ziet die kostenpost als investering die het bedrijf uiteindelijk aan winst moeten gaan helpen.

Groen en zijn financiële rechterhand Brent Wissink plakken op basis van de overnamesom een waardering op het bedrijf van ruim tien keer de omzet en 27 maal het bedrijfsresultaat (ebitda).

De ondernemingswaarde (marktwaarde van de aandelen plus de nettoschuldpositie) van Takeaway is bij de huidige beurskoers van rond de 58 euro zo’n 2,5 miljard euro. Het bedrijf is schuldenvrij en heeft een nettokaspositie van 67 miljoen euro. De ondernemingswaarde afgezet tegen de door analisten voor 2018 verwachte omzet impliceert dat de maaltijdbezorger zelf tegen ongeveer 10,5 keer de omzet noteert.

Omdat het platformbedrijf op operationeel niveau nog altijd rode cijfers schrijft, is een waarderingsmultiple die de ondernemingswaarde relateert aan de ebitda niet te gebruiken.

De rationale
Dat het voor Takeaway een eerste stap is naar een land buiten Continentaal Europa, met een bedrijf dat bovendien een andere klantengroep bedient, vraagt om een stevige onderbouwing.

Groen erkende impliciet dat 10bis niet direct in het logische verlengde ligt van eerdere overnames. Tijdens de analistenbijeenkomst eerder deze week waren de woorden ‘complementair’ en ‘nieuwe markt’ opvallend vaak uit de monden van Groen en cfo Wissink op te tekenen. Kostenvoordelen halen is in ieder geval niet het leidmotief. Er zal juist vooral geld moeten worden gestoken in marketing, de bezorgdienst en meer it-personeel.

‘We willen groeien in een nieuw segment. Het is een grote markt die nog door geen enkele andere partij is aangeboord’, aldus de Takeaway-topman.

‘Vanwege de complementaire eigenschappen versterken de beide bedrijven elkaar’, zo zei Groen. Takeaway wil het platform en de technologie van de Israëli’s gebruiken om het zakelijke segment te gaan bedienen in landen waar zij nu al bij consumenten thuis bezorgt. ‘Ik heb nog niet eerder zulke technologie gezien. Om dat zelf te ontwikkelen is niet eenvoudig, haast onmogelijk’.

Tegelijkertijd wil hij met de ervaring die Takeaway heeft met consumenten een slinger geven aan de resultaten van 10bis in die markt.

De financiering
Het is de eerste overname die Takeaway niet uit eigen kasmiddelen kan financieren. Twee banken hebben daarom een overbruggingskrediet van 150 miljoen euro verstrekt.

Deze brugfinanciering moeten Groen en Wissink binnen één jaar terugbetalen. Hoe zij dat bedrag precies gaan ophoesten, liet het bestuursduo nog in het midden. Maar een aantal opties gaf Takeaway al wel: bankschuld, het uitgeven van nieuwe aandelen of een converteerbare obligatie(lening) behoren allemaal tot de mogelijkheden.

Een aandelenuitgifte ligt misschien wel het meest voor de hand. Banken zijn in het algemeen niet al te happig om geld te lenen aan een verlieslatend bedrijf met een negatieve operationele kasstroom.

Bovendien heeft Takeaway, niet vreemd voor een platformbedrijf dat draait op technologie, nauwelijks harde bezittingen. De balans van Takeaway bestaat voor het leeuwendeel uit goodwill (als gevolg van enkele overnames), andere immateriële zaken (denk aan software, merknamen en klantenbestanden) en kasgeld.

Op basis van de huidige marktkapitalisatie van Takeaway zou de verwatering, het aantal nieuwe aandelen, met ongeveer vijf procent binnen de perken blijven.

De uitvoering
Overnemen is makkelijk, een overname tot een succes maken aanzienlijk lastiger. Het echte werk begint eigenlijk pas na de overname.

Juristen en financieel adviseurs hebben weliswaar een boekenonderzoek gedaan en mogelijk op zwakke plekken in de organisatie gewezen, een nauwkeurig beeld van het overgenomen bedrijf ontstaat pas later.

Net als bij eerdere acquisities wil Takeaway ook 10bis zo snel mogelijk integreren in de bestaande organisatie. En om het zittende management gemotiveerd te houden, werkt Takeaway met een earn-out regeling. Daarbij wordt een deel van de transactiesom pas later overgemaakt, afhankelijk van de resultaten. Maar hoe die clausule er precies uitziet, is onduidelijk. Wissink wilde niet meer kwijt dan dat ‘de earn out alleen gebaseerd is op de groei van de onderneming en een looptijd heeft van enkele jaren.’

Takeaway-aandeelhouders mogen zich halverwege september nog wel uitspreken over de overname tijdens een buitengewone aandeelhoudersvergadering (bava). Omdat de overnamesom hoger ligt dan een derde van het balanstotaal van Takeaway (eind 2017: 197 miljoen euro) schrijft de Nederlandse wet voor dat een fiat van beleggers een vereiste is. In aanloop naar die bava mag verwacht worden dat Takeaway in een uitgebreide circulaire meer inzicht zal geven in het track record van 10bis, de integratiestappen en de strategische plannen.

Stapelen
Takeaway struinde de afgelopen tijd in rap tempo het acquisitiefront af. Vanuit het hoofdkwartier in Amsterdam bouwde Groen de maaltijdbezorger uit tot de nummer één of twee in Nederland en acht andere Europese landen. Met de overname van 10bis staat de teller sinds 2013 op tien en volgens Groen zou Takeaway nog andere acquisities kunnen verhapstukken. ‘Deze acquisitie laat zien dat we grote overnames aankunnen’.

Begin dit jaar nog kocht Groen voor tien miljoen euro (aandelen plus schulden) twee bedrijven in Bulgarije en Roemenië. Vorige maand kwam daar een overname in Zwitserland bij.

Tussen de overnames door is de grootste uitdaging om de voor Takeaway grootste markt Duitsland richting winst te sturen. Daar is de bezorgdienst al jaren verlieslatend omdat enorme marketinguitgaven nodig zijn om de titanenstrijd met concurrent Delivery Hero in haar voordeel te kunnen beslechten.

Bestaansrecht heeft Takeaway volgens Groen alleen als het de onbetwiste marktleider in een land is. In zijn ogen is er slechts een handvol aantrekkelijke landen. In een aantal daarvan, zoals Nederland, Polen en Duitsland, heeft Takeaway al de koppositie.